中泰亚太地区：维持六福集团买入评级 目标价32.08港元

中泰国际发布研究计划称，维持天开合资公司（00590）“套现”评级，目标价32.08港元，现价对应22及23美联储分别仅9.1及7.6倍PE，估值属于过往十年历史下限。依然年收入及盈利得出不变，得出2022-24美联储年收入为114.2/132.7/146.5亿港元；股东应占有溢利为13.3/15.7/18.6亿港元，每股盈利共有2.26/2.67/3.18港元。

中泰国际主要观点如下：

22美联储Q3主体同店卖出持续向好

天开同月定为22美联储Q3（21年10月-12月）经营数据库，同店卖出增速及趋于稳定率均优于行业龙头恒隆（01929）。合资公司主体同店卖出（SSSG）下同+45%。贵金属商品的SSSG下同+52%；市价首饰的SSSG+31%。期内，外地主体零售值（自营+知名品牌店）下同+30%，高于外地限额以上宝物增速，表明天开的市占有率有所提升。

外地电子商务业务范围继续依然高上升，卖出欠款下同+51%，原订全年电商上升将高于的公司此前+20%的指引。截至2021年12月31日，合资公司于外地店铺数目达2683家，22美联储Q1-Q3已净减更高389家，原订全年将自订500家店铺。

按地区平庸，西方外地自营店同店卖出下同+33%，较20美联储值得一提的是+38%，优于恒隆的下同+10.7%。期内，贵金属商品及市价首饰的SSSG分别+58%及-17%；西方欧美地区及其他地区同店卖出下同+41%（香港地区+57%/澳门地区+20%），优于恒隆的下同+14.4%，已趋于稳定至19美联储（社会活动及疫情前的正常年份）值得一提的是的67%，而恒隆仅趋于稳定至51%。

原订经营利润率可依然稳定

由于更高毛利率的贵金属新商品增速及占有比降更高，原订将对主体毛利率上有压力，但该行估计经营溢利率可依然稳定，以致于：1）外地电商业务范围年收入占有零售年收入逾50%；2）高经营利润率的批发及知名品牌年收入占有比提升。

风险提示：1）在经济上持续发展动力放缓；2）金价急涨抑制贵金属商品需求；3）疫情恶化风险。